Iran-Krise zeigt Schwächen im QT-Programm der Bank of England

Die Bank of England (BoE) steht wegen ihres Programms zur quantitativen Straffung (Quantitative Tightening, QT) unter Beschuss. Christopher Mahon, Multi-Asset-Fondsmanager bei Columbia Threadneedle Investments, argumentiert, dass die aktiven Gilt-Verkäufe der Zentralbank die britischen Steuerzahler unnötig Geld kosten – und die jüngste Iran-Krise liefert dafür ein anschauliches Beispiel.

Während des Markttumults nach den US-Zöllen am sogenannten „Liberation Day" im April 2025 hatte die BoE ihre Verkäufe langlaufender Anleihen noch vorübergehend pausiert. Als die Renditen jedoch im Zuge des US-iranischen Konflikts erneut in die Höhe schnellten, zeigte die Zentralbank keine vergleichbare Zurückhaltung und setzte ihre Verkäufe fort.

Halten bis zur Endfälligkeit als günstigere Alternative

Befürworter der Verkaufspolitik argumentieren, die Krise rechtfertige das Vorgehen: Die BoE habe die besseren Preise des Vorjahres genutzt und sei rechtzeitig ausgestiegen. Doch Mahon hält dagegen: Diese Sichtweise setzt voraus, dass die Bank die Anleihen irgendwann verkaufen muss – was schlicht nicht der Fall ist. Andere Zentralbanken lassen ihre QE-Käufe schlicht auslaufen und aus den Büchern verschwinden, ohne aktiv zu verkaufen.

BoE-Gouverneur Andrew Bailey hatte das aktive QT-Programm damit begründet, das Zinsänderungsrisiko aus der Bilanz zu nehmen. Wer die Gilts länger halte, zahle die Carry-Kosten dafür. Doch Mahon widerspricht dieser Logik: Verkäufe bei hohen Renditen in einer preisunempfindlichen Weise schnitten im Vergleich zum Halten bis zur Endfälligkeit schlecht ab.

Ein zentrales Problem liegt in Baileys Annahme, dass Anleiherenditen die erwarteten Leitzinsen widerspiegeln. Bei kurzen Laufzeiten funktioniert das einigermaßen – bei langlaufenden Papieren jedoch nicht. Deren Renditen werden stärker von Angebot, Nachfrage und regulatorischen Faktoren getrieben. So drückte einst die starke Nachfrage von Pensionsfonds die Renditen langlaufender Gilts unter das Niveau der 10-jährigen Renditen. Da diese Nachfrage nun nachlässt, sind die langfristigen Renditen entsprechend hoch – ohne dass dies eine effiziente Markteinschätzung des künftigen Zinspfads darstellt.

Neutrale Zinssätze als besserer Maßstab

Als besseren Anhaltspunkt für die langfristigen Zinsen nennt Mahon den von der BoE selbst geschätzten neutralen Zinssatz von etwa 2 bis 4 Prozent. Dieser sollte in etwa den Finanzierungskosten der Gilt-Bestände über viele Jahre entsprechen. Als aktives QT im Jahr 2021 erstmals vorgeschlagen wurde, lagen die Renditen noch unter diesem neutralen Bereich – direkte Verkäufe waren damals eine überzeugende Option. Heute, da die langfristigen Renditen deutlich über dem neutralen Niveau liegen, hat sich die Kalkulation grundlegend verschoben.

Die Zahlen sprechen eine deutliche Sprache: Im vergangenen Jahr verkaufte die BoE langlaufende Gilts zu einer Durchschnittsrendite von 5,1 Prozent. Selbst auf dem Höhepunkt der Iran-Krise erwarteten die Märkte lediglich, dass die Leitzinsen auf 4,6 Prozent steigen würden – ausgehend vom damaligen Stand von 3,75 Prozent. Das bloße Halten der Anleihen hätte die Finanzierungskosten der Bank also selbst während eines Inflationsschocks mehr als gedeckt.

Da die Zinserwartungen nun wieder sinken, spricht nach Mahons Einschätzung noch mehr für eine Halte-Strategie. Zwar bleibt ungewiss, wohin sich die Zinsen über Jahrzehnte entwickeln. Doch wenn die Renditen deutlich über den eigenen Schätzungen der BoE für den neutralen Zinssatz liegen, ist es nach seiner Analyse sehr wahrscheinlich, dass das Halten der Anleihen bis zur Endfälligkeit einen besseren Wert für die Steuerzahler liefert als aktive Verkäufe.

Gouverneur Bailey hatte die britische Schuldenver­waltungsbehörde (Debt Management Office, DMO) ausdrücklich dafür gelobt, in der Nullzinsphase mehr langfristige Schulden emittiert und so niedrige Zinsen für das britische Finanzministerium gesichert zu haben. Mahon sieht darin eine gewisse Ironie: Während die DMO in Niedrigzinsphasen klug agierte, verkauft die BoE nun in einem Hochzinsumfeld – und könnte damit genau den fiskalischen Vorteil wieder verspielen, den die langfristige Schuldenemission einst geschaffen hat.