Yen bleibt trotz Intervention massiv unterbewertet – Erholung unwahrscheinlich

Der japanische Yen gilt nach nahezu allen gängigen Bewertungsmodellen als massiv unterbewertet – und dennoch erwarten Anleger keine baldige Trendwende. Trotz einer historischen gemeinsamen Intervention der USA und Japans zur Stützung der Währung hat der Yen bereits rund die Hälfte seiner zwischenzeitlichen Gewinne wieder abgegeben. Die Schwäche der Währung stellt Tokio und Washington vor ein strukturelles Dilemma, das weit über kurzfristige Markteingriffe hinausgeht.

Nachdem der Yen von einem 40-Jahres-Tief von rund 164 Yen pro US-Dollar auf fast 155 Yen aufgewertet hatte, schwächte er sich erneut auf rund 159 Yen ab. Zum Vergleich: Im halben Jahrzehnt vor der Covid-19-Pandemie wurde er noch bei rund 110 Yen gehandelt. Die Verluste sind damit trotz Japans Ausbruch aus der Deflation und erster zaghafter Zinserhöhungen durch die Bank of Japan eingetreten.

Was ist der „faire Wert" des Yen?

Verschiedene Bewertungsmodelle zeichnen ein eindeutiges Bild: Der Yen ist deutlich zu schwach. Der Kaufkraftparitäts-Indikator der OECD – der fragt, bei welchem Wechselkurs ein Warenkorb in Japan und im Ausland gleich viel kostet – sieht den fairen Wert bei rund 97 Yen pro US-Dollar. Auch der bekannte Big-Mac-Index deutet auf ein ähnlich gedrücktes Niveau hin.

Kit Juckes, Chef-Devisenstratege bei der Société Générale, bringt es auf den Punkt: „Der Yen ist nach jedem KKP-Modell spottbillig. Egal, welchen Maßstab für den fundamentalen fairen Wert man anlegt, der Yen ist unterbewertet." Geoff Yu, Stratege bei der Bank of New York Mellon, hat sogar einen eigenen „Katsu-Curry-Index" entwickelt: Weil ein Katsu-Curry in Japan 960 Yen (ohne Mehrwertsteuer) kostet und in den USA rund 15 US-Dollar, müsste der Wechselkurs demnach bei etwa 62 Yen pro Dollar liegen.

Zinsdifferenzen als entscheidender Treiber

Solche kreativen Kennzahlen sind bei Ökonomen beliebt, haben an den Devisenmärkten jedoch meist wenig Einfluss. Händler konzentrieren sich stattdessen auf Zinsdifferenzen – den in der Regel wichtigsten Treiber für Bewegungen am Devisenmarkt. Japans niedrige Kreditkosten im Vergleich zu den USA und anderen großen Volkswirtschaften wie der Eurozone erklären die Yen-Schwäche zum Teil.

Bemerkenswert: Der Abstand zwischen den amerikanischen und japanischen zweijährigen Kreditkosten hat sich in den letzten drei Jahren in etwa halbiert – und dennoch fiel der Yen in diesem Zeitraum weiter. Die Analysten von Nomura beziffern die Unterbewertung des Yen auf Basis nominaler Zinsdifferenzen zwischen den USA und Japan bei einer Laufzeit von drei Monaten auf 5,5 Prozent, bei zwei Jahren auf 10,1 Prozent, bei fünf Jahren auf 12,5 Prozent.

Strukturelle Zweifel bremsen Erholung

Das eigentliche Problem liegt tiefer: Viele Anleger zweifeln grundsätzlich an Japans wirtschaftlicher Erholungsfähigkeit nach Jahrzehnten mit geringem Wachstum und niedriger Inflation. Hinzu kommt die Sorge über Japans enorme Schuldenlast. Juckes erklärt das Dilemma so: Wenn Japans Schuldensituation als untragbar gilt, würden höhere Zinsen oder Renditen die Lage verschlimmern – und die Währung keineswegs stabilisieren. „Sie brauchen mehr Wachstum", so Juckes.

Die anhaltende Yen-Schwäche hat für die japanische Bevölkerung spürbare Folgen: Die Preise für Importe wie Lebensmittel und Energie sind gestiegen, was den Inflationsdruck erhöht hat. Die Regierung von Premierministerin Sanae Takaichi ist bestrebt, den Yen-Verfall umzukehren – doch die Marktdynamik spricht bislang gegen einen nachhaltigen Erfolg. Die Auswirkungen der jüngsten Intervention erwiesen sich trotz Hinweisen auf schnellere Zinserhöhungen der Bank of Japan als flüchtig – ein deutliches Zeichen dafür, wie negativ die Marktstimmung gegenüber dem Yen geworden ist.